The Strategist

Erkenntnisse aus der Q4-Berichtssaison

Die Berichtssaison 2023 zeigt weltweit gemischte wirtschaftliche Ergebnisse. Während der US-Markt eine moderate Erholung verzeichnet, kämpft Europa mit Gewinnrückgängen. Der folgende Artikel analysiert diese Entwicklungen und wirft einen Blick auf die Erwartungen für das erste Quartal 2024.

Datum: 12. März 2024
Autor: Georg Ruzicka, Head Equity Research LGT Private Banking
Lesezeit: 10 Minuten

Die Berichtssaison für das vierte Quartal sowie für das Gesamtjahr 2023 neigt sich in allen Regionen dem Ende zu. Wie üblich starten wir mit einem Rückblick auf den US-Markt. Nach einer Gewinnrezession über drei Quartale in Folge zeigte sich im Q3 2023 eine erste Stabilisierung, gefolgt von einer Trendwende der Gewinndynamik im Q4 2023. Das Gewinnwachstum für den S&P 500 lag bei rund +7% gegenüber dem Vorjahr, und damit rund vier Prozentpunkte höher als zu Beginn der Berichtssaison. Das Gewinnwachstum von +7% zeigt eine moderate Beschleunigung gegenüber dem Gewinnwachstum von lediglich +4% im Vorquartal. Das Umsatzwachstum betrug insgesamt nominal +3.7% und real bescheidene +0.7% gegenüber dem Vorjahr. Diese Werte sind deutlich schwächer, als es das solide US-Wirtschaftswachstum im vierten Quartal 2023 hätte erwarten lassen.

Der Grund dafür liegt in der unterschiedlichen Gewichtung der Treiber des S&P 500 und des US-Bruttoinlandprodukts. Die verarbeitende Industrie respektive die Güterfertigung, die sich 2023 in einer Rezession befanden, machten lediglich 18% des U.S. Bruttoinlandprodukts aus, trugen aber Schätzungen zufolge rund 51% zu den Umsätzen des S&P 500 bei. Die deutlich stärkere Dynamik im gewichtigeren Dienstleistungsbereich der US-Wirtschaft spiegelt sich also nur unterdurchschnittlich in der Umsatzdynamik des S&P 500 wider. Insofern ist es nicht verwunderlich, dass die Nennungen einer "schwachen Nachfrage" im Q4 2023 einen neuen Höchstwert seit der Covid-Pandemie erreicht haben. Kosteneinsparungsmassnahmen bzw. Margenverbesserungen trugen insgesamt zum Gewinnwachstum bei. So wurde die Gewinnsaison von einigen Ankündigungen von Massenentlassungen, unter anderem im Technologie- und Bankensektor, begleitet.

Unter der Oberfläche zeigen sich zudem äusserst divergierende Trends. Die so genannten "glorreichen Sieben" erzielten im vierten Quartal ein Gewinnwachstum von rund +56% gegenüber dem Vorjahr, während der "S&P 493" (ohne diese sieben Unternehmen) ein negatives Gewinnwachstum von -2% gegenüber dem Vorjahr verzeichnete. Das vierte Quartal war in dieser Hinsicht ein Ausnahmequartal. Zwar dürften die "glorreichen Sieben" auch in Zukunft ein klar über dem Markt liegendes Gewinnwachstum erzielen, doch dürfte sich dieser gewaltige Unterschied im Verlauf des Jahres 2024 deutlich verringern. Die aktuellen Schätzungen für das Umsatz- und Gewinnwachstum des S&P 500 im ersten Quartal 2024 liegen bei jeweils +3.6% gegenüber dem Vorjahr. Für das Gesamtjahr 2024 gehen die Konsenserwartungen aktuell von einem Umsatzwachstum von +5.0% und einem Gewinnwachstum von +11% aus.

Und ausserhalb der USA?

Europa rutschte mit einer Zeitverzögerung von rund zwei Quartalen hinter den USA in eine Gewinnrezession und verharrte darin im vierten Quartal 2023. Bei einer klaren Umsatzkontraktion blieb unterm Strich ein Gewinnwachstum von -11% gegenüber dem Vorjahr, was die Erwartungen um rund zwei Prozentpunkte verfehlte. Die meisten Gewinnwarnungen gab es in den Sektoren Nicht-Basiskonsum und Industrie. Demgegenüber stechen die Sektoren Technologie und Gesundheitswesen mit einem Gewinnwachstum von je +12% positiv hervor.

Man müsste schon sehr optimistisch sein, um die europäische Berichtssaison positiv zu interpretieren. Das Gewinnwachstum von -11% stellt eine sequenzielle Verbesserung gegenüber dem Vorquartal mit -16% dar. Verfehlungen der Erwartungen wurden von den Investorinnen und Investoren weniger stark abgestraft, während positive Überraschungen wieder stärker honoriert wurden. Letzteres liegt wahrscheinlich auch an der geringeren Anzahl positiver Überraschungen - so wenige wie zuletzt im Jahr 2018. Bei den laufenden Gewinnrevisionen verzeichnete der europäische Aktienmarkt einen der negativsten Starts in die Berichtssaison Q4 2023 seit vielen Jahren. Auch sind die Erwartungen für das Gewinnwachstum im ersten Quartal 2024 in Mitleidenschaft gezogen worden und liegen nun bei gesenkten -16%. Nach diesen jüngsten negativen Schätzungsrevisionen scheinen sich die Erwartungen für die nächsten zwölf Monate allerdings langsam zu stabilisieren. Q1 2024 könnte somit einen möglichen Tiefpunkt in der europäischen Gewinnrezession markieren. Für das Gesamtjahr 2024 geht der aktuelle Konsens von einem leicht positiven Gewinnwachstum europäischer Aktien (Stoxx Europe 600) von +4% aus.

Für den japanischen Markt wurde schliesslich bei einem durchschnittlichen Umsatzwachstum von rund +2% ein durchschnittliches Gewinnwachstum von +10% gegenüber dem Vorjahr erzielt. Als Exportnation profitieren japanische Unternehmen nach wie vor von einer schwachen Heimmarktwährung.

Fazit: Bodenfrost oder Frühlingsgefühle?

Die Berichtssaison für das vierte Quartal 2023 verlief für den US-Markt besser als erwartet und zeigte eine graduelle Verbesserung gegenüber dem Vorquartal. Die derzeit eher bescheidenen Erwartungen für das erste Quartal 2024 bieten eine vernünftige Basis, die der Markt schlagen könnte. In Europa folgte ein weiteres Quartal mit zweistelligen Gewinnrückgängen. Während Q4 2023 eine graduelle Verbesserung gegenüber dem Vorquartal zeigte, wird bedauerlicherweise für Q1 2024 wiederum mit einer allmählichen Verschlechterung gerechnet, die aber möglicherweise die Talsohle markieren könnte. Auf globaler Basis verharrten die Gewinnrevisionen im Februar unterhalb des Wertes eins, was bedeutet, dass die Schätzungen für mehr Unternehmen gesenkt als angehoben wurden. Im Februar zeigen sich graduelle Verbesserungen für die Regionen USA, Japan und die Schwellenländer, während Europa im negativen Territorium lag.

Basierend auf Analysen, die bis ins Jahr 1988 zurückreichen, weisen die Monate März bis Mai im Durchschnitt eine positive Saisonalität auf, wobei die Gewinnrevisionen historisch betrachtet überwiegend nach oben tendieren. Man könnte also folgendes Fazit ziehen: "Vereinzelt ist noch mit Bodenfrost zu rechnen, aber Anzeichen eines Frühlings liegen in der Luft".

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Hinweis Analysehistorie

Falls diese Analyse vor ihrer Weitergabe oder Veröffentlichung allfälligen, in der Publikation erwähnten Emittenten zugänglich gemacht wurde, erfolgte nach der Rückmeldung des Emittenten keine Kurs- oder Ratingänderung. Wichtige Hinweise finden sich für Liechtenstein in den Artikeln 3 bis 6 der FinMV, für die Schweiz in der «Richtlinien zur Sicherstellung der Unabhängigkeit der Finanzanalyse» der SBVg, für Österreich in § 48 BörseG, den österreichischen Analysegrundsätzen der Österreichischen Vereinigung für Finanzanalyse und Asset Management (ÖVFA) und der Austrian Society of Investment Professionals (ASIP) und dem Standard Compliance Code der österreichischen Kreditwirtschaft. Eine Historie aller Einstufungen und Empfehlungen ist bei Ihrem LGT Kundenberater zugänglich.

Wesentliche Informationsquellen

Unsere Analysen basieren auf öffentlich zugänglichen Informationen, die wir für zuverlässig halten. Für die Erstellung der Analyse wurden Veröffentlichungen in- und ausländischer Medien und Informationsdienste (z.B. Reuters, Bloomberg, VWD usw.), Wirtschaftspresse, Fachpresse, Statistiken, Ratingagenturen sowie Angaben der Emittenten der analysierten Werte genutzt, primär über Internet, aber auch schriftlich oder per Telefon. Andererseits beziehen wir Informationen von Investmentbanken (Sell-Side Research respektive Primär-Recherche).

Hinweis Bewertungskurse

Bei den in der Analyse verwendeten Kursen handelt es sich im Normalfall um durch die Nachrichtenagenturen Reuters und/oder Bloomberg gelieferten Aktienkurse zum Börsenschluss der Heimatbörse des analysierten Wertpapiers oder dem entsprechenden Haupthandelsplatzes dieses Wertpapiers an der jeweiligen lokalen Börse am Vorabend des Erstellungstages, falls nicht anders angegeben oder vermerkt.

Erläuterung der Anlageempfehlungen Aktien

Wir verfolgen einen «Hybridansatz» (interne, fundamentale Analyse kombiniert mit dem externen, rein quantitativen Analysetool «theScreener»). TheScreener stützt sich auf rein quantitative – d.h. errechenbare – Grössen, wie zum Beispiel (aber nicht abschliessend) Gewinnrevisionen der letzten Wochen, Bewertung der Aktie relativ zur Historie und zur Vergleichsgruppe, technischer Trend, relative Entwicklung zum Markt usw. Die Aktieneinschätzung der Aktienanalysten, welche überwiegend auf einer qualitativen Analyse besteht, muss nicht mit jenen von theScreener übereinstimmen. Für die Gesamtbeurteilung übersteuert die Aktieneinschätzung der Aktienanalysten diejenige von theScreener. LGT Bank (Schweiz) AG gliedert ihre Analyseempfehlungen in fünf Bewertungsstufen (Ratings) auf: Bei einer Empfehlung «Kaufen» erwarten wir eine relative Outperformance gegenüber deren Sektor. Es können ausschliesslich Aktien, die einer internen, fundamentalen Analyse unterzogen wurden, mit «Kaufen» eingestuft werden. Die Empfehlung «Attraktiv» wird für Aktien verwendet, die ausschliesslich von theScreener – ohne eigene Fundamentalanalyse – mit «leicht positiv» oder «positiv» eingestuft werden. Es wird eine moderate relative Outperformance gegen den Index erwartet. Für Werte, welche wir mit «Halten» einstufen, rechnen wir mit einer Performance, welche weitgehend der Entwicklung des Sektors entspricht. Dies kann einerseits Aktien enthalten, für die eine fundamentale Analyse vorgenommen wurde, wie auch solche, welche theScreener mit «neutral» gegenüber dem Index beurteilt. Die Empfehlung «Unattraktiv» wird für Aktien verwendet, welche ausschliesslich von theScreener – ohne eigene Fundamentalanalyse – mit «leicht negativ» eingestuft werden. Es wird eine moderate relative Underperformance gegen den Index erwartet. Die Empfehlung «Verkaufen» dagegen basiert auf der Erwartung einer relativen Underperformance gegenüber deren Sektor. Dies kann einerseits Aktien enthalten, die wir aus fundamentalen Gründen zu «Verkaufen» empfehlen, wie auch solche, welche theScreener mit «negativ» gegenüber dem Index beurteilt. Die Ratings reflektieren also immer eine relative Sicht gegenüber deren Sektor respektive spezifizierten Index. Die Risikoeinschätzung basiert auf der individuellen Beurteilung des Analysten (z.B. erachten wir das Risiko als «hoch» bei illiquiden Aktien, hoch verschuldeten Unternehmen oder Aktien aus Entwicklungsländern usw.).

Hinweis Bewertungsgrundlagen Aktien: Bei den von LGT Bank (Schweiz) AG erstellten Analysen handelt es sich hauptsächlich um Sekundär-Recherche, die auf fundamentaler und quantitativer Analyse basiert. Dabei kommen allgemein bekannte Bewertungsmethoden (Bewertungsmultiplikatoren, Renditezahlen, Branchenvergleiche, historische Bewertungsvergleiche usw.) zum Einsatz. Die Prognosen für die quantitative Analyse werden anhand von mathematisch-statistischen Verfahren erstellt (vgl. oben stehende Ausführungen zum Analysetool «theScreener»). Volkswirtschaftliche Faktoren wie Zinsen, Währungen, Rohstoffpreise und konjunkturelle Annahmen fliessen in die Gesamtbeurteilung mit ein. Darüber hinaus beeinflussen Marktstimmungen die Bewertungen von Unternehmen. Zudem basieren viele der Ansätze auf Schätzungen respektive Erwartungen, die sich je nach industriespezifischen Entwicklungen schnell und ohne Vorwarnung ändern können. Somit können sich auch die aus den Analysen abgeleiteten Empfehlungen entsprechend ändern. Die Anlageurteile beziehen sich grundsätzlich auf einen Zeitraum von sechs bis 12 Monaten. Sie sind jedoch ebenfalls den Marktbedingungen unterworfen und stellen eine Momentaufnahme dar. Sie können schneller oder langsamer erreicht werden oder aber nach oben oder unten revidiert werden.

Erläuterung der Anlageempfehlungen Bonds

Für unsere Empfehlungen setzen wir sowohl qualitative als auch quantitative Methoden ein, welche im Sektor-/Qualitätsvergleich bei entsprechenden Laufzeiten relativ zu interpretieren sind. Empfehlungen auf «Kaufen» und «Verkaufen» erfordern eine qualitative interne Analystenmeinung, wobei wir sowohl historische wie auch hochgerechnete Finanzergebnisse und Bonitätskennzahlen sowie vergangene und antizipierte gesellschafts- und sektorspezifische Beobachtungen und Trends miteinbeziehen. Wir empfehlen einen Titel auf «Kaufen», wenn wir eine starke relative Outperformance im Sektor-/Qualitätsvergleich bei entsprechenden Laufzeiten erwarten und auf «Verkaufen», wenn wir eine starke relative Underperformance im Sektor-/Qualitätsvergleich bei entsprechenden Laufzeiten erwarten. Die Empfehlungen «Attraktiv», «Halten» und «Unattraktiv» können auch auf einen rein quantitativen Ansatz zurückgeführt werden, welcher den Marktpreis des Kreditrisikos, Bewertung von Aktien und assoziierten Instrumenten, den Verschuldungsgrad des Unternehmens, die Haftungsstruktur, die Grösse sowie Rating miteinbeziehen. Als «Attraktiv» empfehlen wir einen Titel, wenn wir eine relative Outperformance im Sektor-/Qualitätsvergleich bei vergleichbaren Laufzeiten erwarten und als «Halten» bei Erwartung einer durchschnittlichen Performance im Sektor-/Qualitätsvergleich bei entsprechenden Laufzeiten. Die Empfehlung «Unattraktiv» lässt auf eine relative Underperformance im Sektor-/Qualitätsvergleich bei entsprechenden Laufzeiten schliessen.

Diese Publikation stellt weder einen Prospekt, noch einen Emissions- oder Kotierungsprospekt oder sonstigen Prospekt dar. Die Publikation stellt auch keine Offertenstellung zur Zeichnung oder anderer Transaktion oder Verpflichtung dar.

Definition der S&P und Moody’s Rating Kategorien auf welche wir uns abstützen:

AAA/Aaa: Schuldner höchster Bonität, Ausfallrisiko auch längerfristig so gut wie vernachlässigbar
AA/Aa: Sichere Anlage, Ausfallrisiko so gut wie vernachlässigbar, längerfristig aber etwas schwerer einzuschätzen
A: Sichere Anlage, sofern keine unvorhergesehenen Ereignisse die Gesamtwirtschaft oder die Branche beeinträchtigen
BBB/Baa: Durchschnittlich gute Anlage. Bei Verschlechterung der Gesamtwirtschaft ist aber mit Problemen zu rechnen
BB/Ba: Spekulative Anlage. Bei Verschlechterung der Lage ist mit Ausfällen zu rechnen
B: Hochspekulative Anlage. Bei Verschlechterung der Lage sind Ausfälle wahrscheinlich

Für weitere Informationen zum Analyseansatz für Bonds kontaktieren Sie Ihren LGT Kundenberater bzw. Ihre nächste LGT Gruppen Gesellschaft.

Risikohinweise zu den Fondsempfehlungen

Es besteht keine Garantie für die Aktualität der Publikationen und Informationen. Anlageentscheide sollten daher stets unter Berücksichtigung des aktuellen Prospekts und/oder der vollständigen Dokumentation sowie Publikation des Dritten/Fondsemittenten (insbesondere der wesentlichen Anlegerinformationen) und unter Beizug einer Fachperson erfolgen. Die vorliegende Fondsempfehlung genügt nicht allen gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Finanzanalysen. Die «Richtlinie zur Sicherstellung der Unabhängigkeit der Finanzanalyse» der Schweizerischen Bankiervereinigung findet auf die vorliegende Empfehlung keine Anwendung. Es handelt sich nicht um eine Finanzanalyse im Sinne der liechtensteinischen Finanzanalyse-Marktmissbrauchs-Verordnung. Hinsichtlich der empfohlenen Fonds unterliegen LGT Bank (Schweiz) AG und/oder mit ihr verbundene Unternehmen keinem Verbot des Handels vor Veröffentlichung von Finanzanalysen. Die Analyse kann Grundlage der eigenen Anlageentscheidungen der LGT Bank (Schweiz) AG und/oder mit ihr verbundener Unternehmen sein. Es ist möglich, dass LGT Bank (Schweiz) AG und/oder mit ihr verbundene Unternehmen von den Emittenten der hier behandelten Fonds Retrozessionen erhalten.

Alle ausgewählten Drittfonds durchlaufen vor der Aufnahme auf den LGT FundGuide einen gründlichen quantitativen und qualitativen Analyseprozess. Ebenso unterstehen ausgewählte Drittfonds einem kontinuierlichen Monitoringprozess. Österreich: Anlageentscheide sollten nur auf Grundlage des aktuellen KIID sowie gültigen Prospekts jeweils unter Beizug einer Fachperson getroffen werden.

Länderspezifische Hinweise

LGT Fonds: Der aktuelle vollständige Prospekt, die wesentlichen Anlegerinformationen sowie die jeweiligen Geschäfts- und Halbjahresberichte können am Sitz der Fondsleitung sowie bei den folgenden Stellen kostenlos bezogen werden: Liechtenstein: LGT Bank AG, Herrengasse 12, FL-9490 Vaduz sowie elektronisch unter www.lafv.li; Vertreterin für die Schweiz: LGT Capital Partners AG, Schützenstrasse 6, CH-8808 Pfäffikon; Hauptvertriebsträgerin und Zahlstelle für die Schweiz: LGT Bank (Schweiz) AG, Lange Gasse 15, CH-4002 Basel; Zahlstelle in Österreich: Erste Bank der österreichischen Sparkassen AG, Am Belvedere 1, A-1010 Wien.

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Die vorliegende Empfehlung wurde von LGT und nicht von einer unabhängigen Finanzanalyseabteilung erstellt und genügt daher nicht allen gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Finanzanalysen. Die «Richtlinie zur Sicherstellung der Unabhängigkeit der Finanzanalyse» der Schweizerischen Bankiervereinigung findet auf die vorliegenden Empfehlungen keine Anwendung. Investitionen in strukturierte Produkte sind mit verschiedenartigen Risiken verbunden. Investitionsentscheide sollten daher nur auf Grundlage des gültigen Prospekts oder der vollständigen Dokumentation jeweils unter Beizug einer Fachperson getroffen werden. Es handelt sich nicht um eine Finanzanalyse im Sinne der liechtensteinischen Finanzanalyse-Marktmissbrauchs-Verordnung.

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Zur Ermittlung des LGT Sustainability Ratings werden die den Anlageinstrumenten zugrundeliegenden Unternehmen, Länder und supranationalen Organisationen nach von der LGT definierten Kriterien aus den Bereichen Umwelt (E), Soziales (S) und Corporate Governance (G) bewertet. Dabei fliessen unternehmens- und länderspezifische Nachhaltigkeitsdaten (Rohdaten) externer Datenanbieter ein. Das Ergebnis des LGT Sustainability Ratings stützt sich auf von der LGT festgelegten Kriterien und Berechnungsmethoden und erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit, Richtigkeit oder Aktualität. Das LGT Sustainability Rating wird von der LGT nicht begründet. Jegliche Haftung der LGT ist ausgeschlossen. Das LGT Sustainability Rating stellt keine Beratung, kein Angebot, keine Offerte oder Aufforderung zur Offertstellung, keine Entscheidungsgrundlage und keine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Anlage- oder anderen spezifischen Produkten sowie keine Werbung für Produkte oder Dienstleistungen dar. Die Beratung durch eine qualifizierte Fachperson vor Anlageentscheid wird empfohlen. Investitionen können Schwankungen unterliegen. Ein hohes LGT Sustainability Rating und ein hoher ESG Score garantieren keine gute oder bessere Performance des Anlageinstruments oder sonstiger Produkte, insbesondere auch im Vergleich zu einem Investment mit tieferem LGT Sustainability Rating. Das LGT Sustainability Rating ist strikt von anderen Analysen und Einschätzungen zu trennen.

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Dieser Anlagevorschlag kann US-Vermögenswerte, welche als in den USA gelegenes Vermögen angesehen werden (sog. «US-situs assets») beinhalten, welche US-Nachlasssteuerfolgen haben können. Dies bedeutet zum Beispiel, dass der Nachlass eines ausserhalb der USA wohnhaften und verstorbenen Erblassers ohne US-Nationalität gegenüber dem US-Fiskus steuerpflichtig werden kann. Abgesehen von einem Höchstbetrag können Nicht-US Personen in den Genuss von Steuerbefreiungen und –reduktionen gelangen, wenn sie berechtigt sind, von einem Doppelbesteuerungsabkommen (DBA) zu profitieren, welches derartige Erleichterungen vorsieht. Die LGT empfiehlt Kunden für weitere Informationen über die US-Nachlasssteuer sowie die damit verbundenen Melde- und Steuerpflichten in den USA einen qualifizierten Steuerberater beizuziehen. Es erfolgt keine automatische Meldung durch die LGT an die US Steuerbehörde, den Internal Revenue Service (IRS).

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