Anlageklassen wie Aktien, Anleihen und Rohstoffe entwickeln sich je nach Konjunkturphase unterschiedlich. Dabei liefern einige regionale Konjunkturzyklen bessere Erklärungen für die Performance der verschiedenen Anlageklassen als andere. Diese Erkenntnis kann für Anlegerinnen und Anleger hilfreich sein.
Um ein gut diversifiziertes globales Portfolio zusammenzustellen, das sich an Veränderungen des wirtschaftlichen Umfelds anpassen kann, müssen Investmentmanagerinnen und -manager die Zusammenhänge zwischen der Realwirtschaft und den Finanzmärkten berücksichtigen. Es ist wichtig, dass die Manager verstehen, wie sich diese Zusammenhänge verändern, wenn sie auf regionaler statt auf globaler Ebene betrachtet werden.
Die LGT Experteninnen und Experten für quantitative und Wirtschaftsanalyse haben kürzlich untersucht, wie eng eine wichtige makroökonomische Kennzahl - die Produktionslücke - mit der Performance von Anlageklassen während Konjunkturzyklen korreliert. Durch die Berücksichtigung regionaler Daten zur Produktionslücke haben die LGT Analystinnen und Analysten nachgewiesen, dass die Aktienmärkte in den Industrieländern der Entwicklung des US-Konjunkturzyklus eng folgen. Diese Information ist für die Entwicklung strategischer, langfristiger Anlagestrategien besonders nützlich.
Die LGT hat ausserdem herausgefunden, dass für taktische oder kurzfristige Entscheidungen hinsichtlich der Anlagenallokation US-Konjunkturdaten durch regionale Konjunkturindikatoren ergänzt werden können. Dies kann - insbesondere mit Blick auf Anlagen in asiatischen Schwellenländeraktien, Anleihen und Rohstoffen - bei der Diversifikation von Portfolios helfen. Der Begriff "asiatische Schwellenländer" bezeichnet in diesem Kontext generell alle asiatischen Volkswirtschaften mit Ausnahme Japans.
In der Wirtschaftstheorie stellt das Produktionspotenzial die in der Theorie nachweislich bestehende Produktionskapazität einer Wirtschaft dar. In der realen Welt weicht das tatsächliche Bruttoinlandprodukt (BIP) aber oft recht stark von dieser theoretischen Zahl ab. Dies ist damit zu erklären, dass sich Volkswirtschaften nur selten in einem Gleichgewichtszustand befinden. Stattdessen durchlaufen sie eine Reihe von Phasen, was mit dem Begriff "Konjunkturzyklus" beschrieben wird.
Makroökonomische Variablen wie Inflation und Beschäftigungsquoten verhalten sich in einer Boomphase anders als in einer Rezessions- oder Erholungsphase.
Ein Beispiel für einen solchen Kreislauf ist der sieben- bis elfjährige Investitionszyklus im Anlagenbereich, den viele Anlegerinnen und Anleger unter dem Namen "Juglar-Zyklus" kennen. Dieser Zyklus ist in die vier Phasen Expansion, Abkühlung, Rezession und Aufschwung unterteilt, welche die Schwankungen des Konjunkturzyklus rund um das theoretische Gleichgewichts-BIP widerspiegeln.
Wirtschaftswissenschaftlerinnen und Wirtschaftswissenschaftler verwenden eine Reihe von Indikatoren, um das tatsächliche BIP abzuschätzen oder festzustellen, wo sich eine Volkswirtschaft in diesem Zyklus befindet. "Makroökonomische Variablen wie Inflation und Beschäftigungsquoten verhalten sich in einer Expansionsphase anders als zum Beispiel in einer Phase der Abkühlung oder des Aufschwungs", erklärt Philipp Zhang, der als Quantitative Researcher bei LGT Private Banking EMEA tätig ist. "Desgleichen wirken sich auch makroökonomische Schocks wie die Coronakrise darauf aus, wie sehr das tatsächliche BIP vom theoretischen Gleichgewichtswert abweicht."
Diese Abweichungen zwischen dem potenziellen und dem tatsächlichen BIP werden als "Produktionslücken" bezeichnet, die sowohl positiv als auch negativ sein können. In einer Expansionsphase (mit positiver Produktionslücke) produziert eine Volkswirtschaft über ihrem aktuellen BIP-Potenzial, weil technologische Fortschritte, eine Erhöhung der Produktionskapazitäten oder schlicht und einfach mehr Überstunden dies erlauben. Ein solches BIP-Niveau lässt sich allerdings nicht langfristig aufrechterhalten. In der Abkühlungsphase liegt noch immer eine positive Produktionslücke vor. Allerdings, und wie der Name schon suggeriert, wird diese Lücke kleiner, was darauf hindeutet, dass die Konjunktur bald hinter ihr Potenzial zurückfallen könnte.
Wenn eine Volkswirtschaft anhaltend unter der eigentlichen Kapazität produziert, es keine Anzeichen für eine Verbesserung gibt und eine negative Produktionslücke vorliegt, wird dies als Rezession bezeichnet. Kehrt sich der Abwärtstrend um und nähert sich die Produktion langsam wieder dem Potenzial an, ohne dass die negative Produktionslücke bereits überwunden wurde, befindet sich die Volkswirtschaft im Aufschwung.
Die LGT Experteninnen und Experten für quantitative und Wirtschaftsanalyse haben auf Grundlage des theoretischen Konzepts der Produktionslücke und ihrer eigenen Daten verschiedene Informationen über die regionalen Konjunkturzyklen der letzten 30 Jahre gewonnen. "Dabei haben wir herausgefunden, dass die Produktionslücken der westlichen Industrieländer weitgehend parallel zueinander verlaufen. Dies gilt vor allem in Zeiten grösserer wirtschaftlicher Schocks", so Zhang. Die japanische Konjunktur ist meist demselben Muster gefolgt.
Anders in den asiatischen Schwellenländern. Dort entwickeln sich die Produktionslücken nicht synchron zur US-Produktionslücke. "Nur in fünf Prozent der Fälle tritt ein Konjunkturabschwung in den asiatischen Schwellenländern zeitgleich mit dem in den USA auf. Tatsächlich ist es mit einer Wahrscheinlichkeit von 36 Prozent am wahrscheinlichsten, dass die asiatischen Schwellenländer eine Expansionsphase erleben, wenn sich die USA verlangsamen", sagt Zhang. Im Gegensatz dazu fällt eine Expansionsphase in Grossbritannien in 76 Prozent der Fälle mit einer Expansionsphase in den USA zusammen.
Wenig überraschend schneiden wichtige Anlageklassen wie Aktien, Anleihen und Rohstoffe in den vier verschiedenen Phasen des Konjunkturzyklus unterschiedlich ab. Deswegen haben die Analystinnen und Analysten der LGT auch die Korrelationen zwischen den Anlageklassen und Konjunkturphasen näher betrachtet. In der Regel entwickeln sich risikoreichere Anlageklassen wie Aktien in Abkühlungsphasen am schlechtesten, weil genau dann ihre Wertentwicklung am engsten mit der Entwicklung des Gesamtmarkts korreliert. In dieser Zeit bietet die stabile Performance von Staatsanleihen die notwendige Diversifikation.
Da Bullenmärkte in Rezessionsphasen entstehen, wird die typische Performance risikobehafteter Anlagen dann positiv und verbessert sich weiter in der Erholungsphase des Konjunkturzyklus. In der Expansionsphase häufen sich dann die Risiken und Exzesse, und eine höhere Inflation zieht sowohl höhere Zinsen als auch eine negative Inflationsrisikoprämie für risikofreie Anleihen nach sich.
In den grösseren westlichen Volkswirtschaften und in Japan verläuft die Wertentwicklung der Anlageklassen grösstenteils analog bzw. parallel zur Produktionslücke oder zum Konjunkturzyklus in den USA, so Zhang. "Angesichts der Grösse der US-Wirtschaft ist das alles andere als überraschend. Wir beobachten hier und da zwar kleinere Unterschiede, wichtig ist aber, dass die Graphen sehr ähnliche Formen aufweisen."
Das Muster stellt sich anders dar, wenn man bestimmte regionale Konjunkturzyklen mit der Performance wichtiger Anlageklassen vergleicht. Als die LGT Analystinnen und Analysten die Produktionslücke der asiatischen Schwellenländer untersuchten, machten sie eine erstaunliche Entdeckung: Entgegen den Erwartungen schneiden Schwellenländeraktien nicht während einer Abkühlung der regionalen asiatischen Volkswirtschaften am schlechtesten ab, sondern während der Expansionsphase.
Im Rahmen weiterer LGT Analysen wurde untersucht, ob diese Beobachtungen bei der Entwicklung von Prognosemodellen helfen können, die sich dann im Anlagestrategieprozess der Bank einsetzen lassen. "Wir kamen zu dem Schluss, dass die Produktionslücke der asiatischen Schwellenländer eine nützliche Nuancierung erlaubt, wenn Aktienanlagen in Asien und in den Emerging Markets in Betracht gezogen werden", erklärt Zhang.
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